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      信托公司開展資產配置業務研究(七)


        信托公司 資產配置業務的執行落地

        不同驅動模式仍需落地于具體的業務實踐,本節將從投資端、產品端、銷售端拆解資產配置業務布局,并從能力建設和工作流程圖的角度勾勒資產配置業務的行動路徑,并且提示投資環節和銷售環節的風險管理。

        投資端、產品端、銷售端展業要點

        投資端、產品端、銷售端的建設,是資產配置業務的三大著力點。其中“產品端”往往被信托公司所忽視。過去傳統融資業務鏈條中,獲取資產并設計產品,往往由信托經理全部完成,銷售端只承擔完成發行任務的責任。但在資產配置等標品業務中,業務鏈條和職責分工被切分很細,其中產品一環是最不可或缺的。產品端的職責不僅包括客戶需求摸查、產品設計、產品定位,還包括發行時機的判斷、上架排期安排、產品包裝設計、客戶畫像等?梢哉f,資產配置業務考驗的是信托公司的鏈式競爭能力,而產品端,是核心的串聯環節。缺失產品端,或產品端職責不清晰,會導致投資端的業績不被市場認可,客戶需求無法被投資端落地。

        1.投資端:基于資產配置理論的實踐

        資產配置通常分三大工作步驟:戰略資產配置、戰術資產配置和再平衡策略。

       。1)戰略資產配置。戰略資產配置是指在遵循相關投資限制政策的基礎上,在對宏觀經濟 形勢和資本市場 狀況進行研究的基礎上,分析各類資產的風險收益關系,按照投資目標和風險政策,確定資金在各資產大類的投資比例。戰略資產配置的工作具體包括:投資目標和風險政策的設定、資產類別的劃分、各資產類別風險收益和相關性的分析、數量化模型的測算、資產配置比例的確定。戰略資產配置的結果通常是一系列資產的目標配置比例和比例區間,為后續戰術資產配置留有空間。

       。2)戰術性資產配置。戰術資產配置是在戰略資產配置規定的各類資產閾值范圍內,通過對未來短期內各類資產風險收益特征的預測,圍繞戰略配置目標比例,確定各類資產的最優投資比例,以期獲得超過戰略資產配置的投資收益。戰術資產配置的工作包括在大類資產內部的結構調整,如不同投資風格之間,不同固定收益產品之間,不同管理人之間,主動投資和被動投資之間的比例配置等。相比戰略資產配置5—10年的展望周期,戰術資產配置的制定頻率一般為一年或半年,通過對上一投資周期的運作回顧,結合短期宏觀經濟和市場展望,重新測算風險收益,調整配置方案。

        在歐美成熟市場,機構投資者通常更看重戰略資產配置,很少進行戰術資產調整。但在國內市場,擁有長期資金的機構投資者較少,資本市場相對不成熟,價格相對價值的偏離度較高,且受政策影響的短期波動較大,因此以擇時、擇券為主的戰術資產配置在實操中的應用更多,更受金融機構重視。

       。3)再平衡。再平衡策略是當某類資產,如股票資產因為漲幅或跌幅過大,導致持倉規模超過了資產配置設定的閾值范圍時,應減少或增加股票的投資來控制風險。再平衡策略的根本目標是控制風險,而不是增加收益,它通過修正各資產類別因表現差異而帶來的偏差使投資組合與初始確定的資產配置目標保持一致。

        對于再平衡的價值,一直以來存在爭議。比如當市場單邊上行時,再平衡會影響收益;比如再平衡的頻率太高會增加交易成本,太低又失去風險控制的意義。但國內市場的案例來看,社; 能在2007年逃頂、2008年抄底的原因,就是再平衡?梢哉f,再平衡是長期資金投資紀律的體現。

        2.產品端:基于資產配置的資管產品設計

        按照資管新規的要求,信托公司的資產管理業務包括傳統的資產產品化和標品投資業務。標品投資業務中,除了100%投資貨幣市場工具的現金管理類產品、100%投資于債券的純債固收,都會涉及兩種及兩種以上不同風險特征的資產組合,比如當前市場上較流行的“固收+”和投資多只基金或信托的ToF、FoF、MoM等,都屬于資產管理業務項下的資產配置業務范疇。

       。1)“固收+”產品設計。“固收+”產品以固定收益資產打底,“+”的部分配置產品比較豐富,一般配置收益高于固定收益的其他資產,風險相對于固定收益產品也較大。“+”的部分常配置的資產包括可轉債 ,股票,金融衍生品,或者用作打新 、定增或配置非標。該類產品由于大部分資產配置于風險較低、收益較低的固定收益類資產,因此總體風險較低,但相對于純粹投資于債券的產品,其“+”的部分又有增厚收益的效果,當然也適度擴大了波動率。

       。2)ToF/FoF產品設計。ToF/FoF是由信托公司募資設立母信托產品 ,根據投資者的風險偏好,通過投資公募基金、私募基金 在內的資產組合,底層資產多為公開市場中可交易的金融資產,不設預期收益率,為投資人獲取更加穩定的投資收益,屬于凈值型證券投資 類標準化信托產品。ToF/FoF是信托公司幫助投資者進行資產配置,通過多資產、多策略的產品組合降低投資風險水平。

        信托公司從事ToF/FoF的優勢在于投資策略 覆蓋廣泛,風險較為分散,在產品形態上涵蓋公募、私募、保險資管等。目前公募基金的FoF產品主要投資于自家公司的其他公募基金產品 ,但信托的ToF/FoF可以投資于更多的資產管理機構的產品,且公募、私募不限,不僅可以避免單家管理機構在戰略資產配置時出現底層策略庫不夠豐富導致的偏差風險,也可以打破受制于底層管理人資金需求的規模天花板。

       。3)MoM產品設計。MoM,即管理人中管理人產品,是將資產委托給外部買方投顧 進行資產管理的方式,是海外發展非常成熟、規模體量很大的一類資產管理產品,具有“多元管理、多元資產、多元風格”的特征,既可以實現管理人大類資產配置的能力,又能發揮不同資產管理機構在特定領域的專業投資能力。

        MoM模式的核心環節是,對資本市場和投資策略充分研究,到市場上尋找最優秀的投資能力,通過組合構建及動態管理,力爭持續穩定地創造超額收益。因此,資本市場研究、投資管理人研究、動態組合管理環環相扣,是MoM模式投資管理流程必不可少的三大環節。

        3.銷售端:基于客戶需求的資產配置服務方案

        信托公司開展資產配置業務,要堅持客戶需求引導產品設計,從傳統業務更注重資產端需求轉向從銷售端注重資金方客戶需求出發。在設計產品時廣泛調研目標客戶的真實需求,根據客戶需求的不同,自行設計或向外部采購不同風險收益特點的底層資產,以此作為資產配置的資產池。隨著業務規模的擴大,要持續細化產品的類別,對客戶進行更精細化的分層,不斷豐富各類風險收益偏好特征的產品線。

        不同客戶的風險承受能力、對于收益的要求,以及投資的時限都有所不同。因此當信托公司發展資產配置業務時,需要根據客戶具體的要求進行資產配置以與客戶的需求和特征更好地匹配。

        根據用戶本身特征進行用戶畫像描述,對于更精準地提供個性化資產配置方案具有特別重要的意義。用戶畫像中主要考察的維度可以包括用戶的人口屬性,如姓名、性別、年齡、電話、郵箱、家庭住址等;用戶的信用屬性,如職業、收入、資產、負債、學歷、信用評分等;用戶的消費特征,用于描述客戶主要消費習慣和消費偏好,用于尋找高頻和高價值客戶,可以參考客戶的消費記錄將客戶直接定性為某些消費特征人群,如差旅人群、境外游人群、旅游人群、餐飲用戶、汽車用戶、母嬰用戶、理財人群等;用戶的社交信息,包括用戶的各類社交媒體信息。以上的信息大多以非結構化數據形式存在,需要進一步經過文本挖掘、自然語言處理、機器學習等方式,將非結構化信息轉化為定量信息,從而更好地采用匹配模型對不同的用戶畫像進行個性化資產配置方案的推薦。

        個性化資產配置方案的提供,可以根據用戶畫像以及用戶在投資收益,風險特征,久期特征方面的要求,進行大類資產的配置,從而能夠滿足用戶在這些方面的要求。目前信托公司開展的資產配置服務方案主要基于賬戶信托、家族信托而開展。行業暫無公開統計數據,亦無歷史業績跟蹤,屬于業務起步探索階段。但銷售端開展的資產配置業務屬于典型的跨部門協作業務,需要在信托公司內強化銷售端和產品端的協同和溝通,建立良好的信息傳遞和共享機制,確保市場和客戶需求可以傳達到產品團隊,產品團隊的投資理念、投資邏輯可以經財富端準確地傳遞給客戶。

        能力拆解與工作流程

        1.資產配置能力拆解

        信托公司發展資產配置業務,需要在實踐中持續提升相應的能力,具體包括投研分析能力、風險管理能力、數據與系統開發能力等。

       。1)投研分析能力。資產配置業務的風險屬性和管理機制與傳統融資類業務存在根本差異,需要信托公司加強投研分析能力,強化投研一體化支撐。大類資產配置自上而下的投研能力可以分為宏觀、中觀、微觀三個層面。在宏觀層面,大類資產配置需要具備的核心能力是宏觀分析、策略研究、政策研究等體系化宏觀研究能力;在中觀層面,需要進行產業分析,分析行業發展態勢和資本市場景氣度,為具體配置時的行業輪動 策略提供支持;在微觀層面,需要對配置的底層資產進行分析,包括基金研究 、債券研究、股票研究 、衍生品研究等。

        從信托公司投研能力建設的現狀來看,如此全方位、一體化的投研能力建設可從以下兩方面入手:一方面,充實信托公司投研部門內部力量,建立自上而下的宏觀經濟研究、監管政策研究、資管行業研究、大類資產研究、資管產品研究體系,全面覆蓋非標債權市場、貨幣市場、債券市場 、權益市場、商品期貨 和衍生品市場,提高公司的投研能力和專業化水平。另一方面,信托公司可與外部的先進研究機構,如券商 研究所等合作,整合公司內外部研究資源,通過采購外部研究服務、定期組織外部市場專家進行報告和交流,推動投研文化、投研平臺建設,提升專業和主動管理能力。

       。2)風險管理能力。資產配置業務的展業邏輯和底層資產都和信托公司傳統的融資類業務有著本質的區別,導致其風險管理要求也和信托公司現有的風險管理體系存在一定的偏差。融資類業務的風控和業務是對立關系、攻守關系;而標品投資業務的風控和業務是協作關系,類似聲吶與潛艇的關系。

        整體來看,信托公司加強對資產配置業務的風險管理,應從以下兩方面入手:一是加強資產配置類業務的全流程管理,風控人員應快速吸收和積累相關投資前沿領域的知識和經驗,學習把握和判斷市場風險動態的重要迭代過程;加強事后有效復盤,提高公司投研與風控的協作效能,形成良性的內循環及正反饋機制,支撐資產配置業務高質量穩健發展。二是風險管理部門通過全流程深度參與資產配置業務,第一時間提煉梳理,拉平各部門、各同類產品之間的差異性,形成標準化、可快速復制的產品范式及管理要求,并不斷迭代、優化,可為信托公司資產配置業務的長遠發展夯實基礎。

       。3)數據和系統開發能力。隨著信息技術的發展,金融行業從互聯網金融 到金融科技,技術在投資中的滲透也越來越深入,大數據 時代也為資產配置創造新的條件和機會。在實踐中,智能投顧 以及全資產托管平臺是資產配置與金融科技融合的前沿產物,領先金融機構已經開始探索并運用智能投顧和全資產托管平臺,為財富客戶構建特色化資產配置平臺與生態系統。隨著金融與科技的深度融合,通過大數據和人工智能 等技術可以實現有效提高資產配置的效率、提供更個性化的資產配置方案(見圖14)。

        信托公司開展資產配置業務研究(七)

        2.資產配置工作流程

        信托公司進行大類資產配置的工作流程(見圖15),首先由公司級投資決策委員會在年初召開投資決策會議(以下簡稱“投決會”),進行戰略資產配置的比例和額度商定,結合金融市場走勢和當年產品發行規劃,決策公司整體的資產配置方案(比如股、債、現金、海外等主要市場主流資產的比例上限),并給予投資部門分級授權標準和各底層資產的相應投資額度。

        前臺財富銷售部門在對客戶進行定制化資產配置時,以投決會決定的資產配置方案比例為限,動態調整具體配置額度和銷售策略。投資研究部門負責大類資產配置的研究和各底層資產的投資研究,對前臺財富銷售部門的個性化定制方案提供支持。

        風險部門對資產組合實施實時的風險監控,對投資部門和研究部門進行監控。運營部門負責具體的產品申購、贖回管理等具體運營管理工作。IT部門對用戶數據進行搜集和用戶畫像描述,提供智能化資產配置建議,供研究部門和銷售部門參考。

        信托公司開展資產配置業務研究(七)

        從投資到銷售的風險管理

        在風險管理方面,市場上很難找到現成的經驗可供信托公司開展資產配置業務時參考。因信托公司在資產配置業務鏈條中的涉及角色復合,且有傳統融資業務評審流程的深刻烙印,以及預期收益產品向凈值型過渡過程中的相關配套準備的不足,都導致信托公司的標品業務風控難度較大。下文分為投資環節的風險管理和銷售環節的風險管理分別討論。

        1.投資環節風險管理

        風險管理創造價值。對于投資組合來說,資產管理的本質是平衡收益和風險的過程。風險無法被消除,但是可以通過科學、主動的管理獲取回報,使得組合承擔的每一分風險都能創造相應的價值。

        資產配置業務作為信托公司新的業務領域,不同于私募投行信托業務更專注于非標準的單一具體的項目,資產配置業務涉及的投資范圍更廣,影響因素更多,風險管理的難點和涉及的協助部門更多。信托公司應重新梳理、完善和健全現有的風控體系,識別新業務風險,甚至不惜新建完全獨立于傳統業務的風控體系;建立覆蓋信用風險、市場風險、操作風險、流動性風險等在內的統一的監測和報告體系;建立更加完善的風險控制信息系統,提升風控效率。具體的投資風險管理措施如下:

       。1)各層級制度體系。完善包括投資風險管理、公平交易管理、合規管理、防火墻機制、流動性管理、應急方案等各項風險管理和合規制度,從制度層面確定全流程覆蓋、獨立的風險控制架構和體系,特征是構建業務部門風險管理與公司風險管理雙輪并行管理和監控體系。

        調研中發現,公募基金的投資經理負責制不適用于信托公司在發展初期全盤借鑒,可能導致公司對業務部門風險把控缺位,但照搬傳統融資業務的“評審會與投決會的雙審批”也不利于業務發展,會導致流程冗長,風險把控流于形式,對實質風險點卻缺乏有效抓手。因此,投決會與評審會并行,有豐富投資經驗的高管領銜投決會,并根據團隊實際情況分級授權,借助科技系統實現風控閾值的全流程嵌入,或許是當前信托公司比較可取的制度體系基礎。

       。2)全流程風險監控。完善投前、投中、投后的風險控制機制和監控體系,不僅包括投資部門的投資決策及授權管控,也包括中后臺對投資行為的風險監控機制。在投資組合層面,市場風險的控制措施包括收益預算監控、風險價值VaR、情景分析、組合止損預警、壓力測算等。個券層面,市場風險控制包括靈活止損線、集中度限制、投資權限分級等。投資運作前,風險控制機制主要是建立完善的投資、權限管理體系和監控指標。從投資經理、投資總監到投資決策委員會,分別有不同的授權,將各層級的投資決策風險設定在可控的范圍之內。投研人員和風控人員持續跟蹤宏觀經濟變化和監管政策走向、行業發展趨勢、市場熱點和風險事件,在定期或不定期的投資決策委員會和風險管理委員會上,對市場上存在的風險點和風險因素進行提示。研究員負責對覆蓋的行業、公司或產品進行深入研究和分析,研究成果形成內部證券池,各產品投資的品種必須來自內部證券池。風控人員在投資運作前,通過交易系統中的風控模塊對各項指標和權限進行設定,確保風險指標的落實,避免違規和異常交易。投資經理綜合分析宏觀市場環境、研究員意見和投資風險等多方面因素,構建組合的資產配置計劃。

        投資運作中,風險控制機制主要是對交易執行、合規運作等方面的持續監控。風控人員通過交易系統的指標監測和預警功能,實時控制交易環節的風險,根據相關規章制度、合同約定及內部投資決策、風控指標,在交易系統中設置各類風控指標的相應預警閾值和禁止閾值,對超過預警閾值的投資及時預警,并使超過控制閾值的投資無法下單操作。交易人員實時檢查交易情況,在市場大幅波動或發現異常交易時,及時提示投資經理和風控人員。投資運作后,風險控制主要基于投后跟蹤、組合績效和風險分析方面的量化評估。風控人員對產品組合收益波動率、跟蹤誤差、VAR值、行業或個券波動率、偏離度、集中度、變現天數、換手率 等風險指標進行定期分析和評估,并對產品業績進行分解分析,形成風險分析和績效評估報告,供投資經理、投決會和風險委員會參考。投決會與投資經理根據市場變化和投資對象的實時變化情況,并結合風控人員的分析結論,對產品面臨的投資風險重新進行評估。若發現產品組合面臨的潛在風險超出預期,將考慮調整配置計劃或要求投資經理改變組合結構以降低風險。針對市場出現的極端波動行情,為降低組合投資 風險,提高管理效率,采用嚴格通過控制投資組合權益類風險資產倉位的方法進行鎖盈止損。

        2.銷售環節風險管理

        我國以個人客戶為主的投資者仍偏好于具有穩健收益的中低風險產品,特別是對于信托產品的“剛兌”思維仍根深蒂固,對于風險與收益平衡的認識邏輯仍呈現扭曲狀態。傳統的信托產品為固定收益產品,而資產配置業務打破過往信托產品“剛兌”思維,實行凈值化管理,這對于投資者來說是個新的嘗試,尚需認知培育的過程;對于信托公司來說無論是內部投資運營、風險管理,還是銷售面客、產品設計都面臨如何在打破剛兌與維護投資者關系上找到平衡點的挑戰。

        資產配置業務打破“剛兌”和凈值化管理的機制要求信托公司重塑“賣者盡責,買者自負”的良性投資文化,需要更加注重投資適當性原則,完善信息披露機制。具體包括:

        一是健全完善客戶分類、產品風險等級劃分、客戶風險承受力評估“三位一體”的行為風險防控體系,科學審慎甄別“一般投資者”與“合格投資者”,提高產品評級的敏感性和科學性,增強客戶評估的獨立性和客觀性。

        二是在產品端、投資端、銷售端發力。產品端,關注是否影響投資者知情權、自主選擇權、公平交易權等合法權益,是否適應投資者需求;銷售端,關注產品的匹配性、凈值的準確性、客戶的風險承受能力及銷售行為的可回溯;投資端,關注底層資產穿透管理和信息披露及時性、充足性。

        三是提升財富經理的專業素質,強化銷售合規文化建設,將“以產品為中心”的營銷理念轉為“以客戶為中心”,建立科學的銷售人員績效考評機制。資產配置業務不同于傳統項目制信托業務,對于營銷人員的專業素質要求更高,不僅需要熟悉具體的產品屬性,還需要了解當前的宏觀市場、政策情況、資產走勢及對未來的市場趨勢研判等。

        四是加強風險揭示和投資者教育 ,提升投資者基本投資理財 知識水平,定期不定期地給投資者舉辦市場分析及理財知識宣講會,強化投資者對于風險的認知。五是提升系統自動化風險控制,包括風險不匹配剛性控制、人工智能技術的應用(風險測評、雙錄、產品風險匹配推進等)。

       。ㄕn題牽頭單位:中國對外經濟貿易信托 有限公司)

        摘自:《2021年信托業專題研究報告 》

       
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